资本“困兽”在行动

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欧阳晓红

"你需要银行贷款吗？"如果你的信用良好，你的个人信息被意外泄露，你可能经常会接到类似的电话。

“流动性无处放”和“优质资产短缺”已成为中国资产管理界的行话。

然而，一只规模约4万亿元的资金困兽正在逐渐苏醒，一些人已经嗅到了跨境资本外流的商机。

“空的市场规模至少有4万亿元，这可能与国内私募股权基金的规模相似。这种市场机会很少。”5月10日，一位华尔街投资银行家说。

这位拥有19年资本市场经验和10年跨国投资银行高级管理经验的美籍华人认为，他的目标对冲基金可以帮助国内机构或高净值个人实现稳定和可持续性，甚至可以通过产品组合和“多年企业收益+尾部风险对冲”等制度设计，实现海外投资年化预期收益的10%以上。

然而，他困惑的是，目前qdii(合格境内机构投资者)渠道几乎“卡住”，qdlp(合格境内有限合伙人)、QDII(合格境内投资企业)等渠道不畅。

曾几何时，那些不经意间出现在洛杉矶、温哥华和悉尼的街头或超市，并在中国证券市场成名的人逐渐走红。可能的结果是“资本外流”正在增加。

也有一些华尔街中国精英从国际投资银行辞职，为中国财富集团设立对冲基金，帮助它们管理资产风险。"海外资产配置是中国居民，尤其是财富群体的下一个金融热点."国泰君安首席经济学家林采宜认为。据分析，中国个人可投资资产的潜在规模约为154万亿元；高净值个人的总资产约为37万亿元。在过去五年中，另类投资和私募业务的增长主要是由于高净值个人的金融需求。

一端是流动性飙升，另一端是板块轮换后的资产短缺。在利率下降的趋势下，追逐利润的资本等待机会“走出去”，以便找到一个可预测和稳定的投资回报。

资本流出，但放缓

小心，这些事情正在发生:当国内资产轮换，美林的投资时钟甚至被做成电扇，流动性就像一个身陷困境的囚犯，随时准备转移。

不是吗？5月9日，国家外汇管理局发布的一季度金融机构直接投资数据显示，中国金融机构境外直接投资净流出为17.79亿美元。这表明这些机构向海外企业投资或增加了股权或债务投资。

外管局第一季度国际收支初步数据中“净误差和遗漏”的负值也意味着目前有更多跨境资金流出。

国家外汇管理局5月13日发布的2015年度报告也显示，资本和金融账户(不包括储备资产)之间的赤字为4853亿美元。证券投资从2014年的824亿美元盈余转为665亿美元赤字。其中，中国境外证券投资净流出732亿美元，同比增长5.8倍。然而，在国家外汇管理局看来，中国跨境资本流动的风险总体上是可控的。

事实上，“随着中国经济的发展和经济结构的调整，国内实体在国际和国内市场上配置资源的需求将会增加，跨境资本的双向流动将会更加活跃，但这通常需要经过一个逐步适应和完善的过程。”在此过程中，相关资本流动将保持在可预测和可控制的范围内。”国家外汇管理局发言人王春英说。

中央企业和金融机构打算“出海”，私人投资也不例外。“大多数高净值客户的想法是，他们希望保存自己的财富，并致力于世代相传。他们对报告回报的预期是合理的。”一位联系了许多国内高净值人士的华尔街对冲基金人士表示。

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另一种情况是，国内私人投资不太乐观。

据《经济观察报》报道，在5月4日召开的国务院常务会议上，通过了一项具有重大信号意义的决定:派出检查组对当地促进民间投资的情况进行监督，要求尽快激发民间投资在中国的活力。

事实证明，目前中国民间投资低、活力不足的形势相当严峻。私人投资的增长率超过整个社会的增长率是非常罕见的。

其中一个原因是，私人投资集中在制造业，面临利润下降、产能削减和库存转移的严重压力，总体上处于收缩调整期。此外，债务违约和破产案件不断发生，导致私人资本投资的价值目标很少。

短期内可能没有解决办法。权威数据“抛出”的L型经济趋势判断，包括统计局发布的4月份ppi数据(同比增长率为-3.4%，连续50个月负增长)，也证明了这一趋势。

与此同时，各种营利资本又如何呢？“现在需要观察债券市场或股票市场——等待价值出现。”太平洋资产管理有限公司副总经理俞荣全坦言。至于海外投资，他认为，在国内资产回报率持续下降的环境下，寻找海外高收益资产是一个方向。

安邦、阳光、平安、中国人寿等保险基金相继出海。

从另一个角度看，根据国家外汇管理局的数据，一季度银行结售汇逆差为1248亿美元，与国家外汇管理局1233亿美元的国际收支中的外汇储备减值十分接近。

央行的数据显示，外汇储备减少了1178亿美元，表明估值因素几乎没有影响。这与第一季度的美元指数有关，该指数为98？97岁之间。

值得一提的是，外管局只记录外汇储备交易的数据，而央行的外汇储备数据包括汇率损益。

纵观历史，今年第一季度的资本外流不可低估，无论是净误差还是遗漏，还是代客户结售汇的逆差和外汇储备余额的变化。

然而，如果我们分解第一季度的数据，我们将得出结论，流出趋势正在放缓。

根据王春莹的说法，与年初相比，近期跨境资本流出的压力明显缓解。根据银行代结售汇数据，2016年1月的逆差为694亿美元，2月份为350亿美元，3月份为336亿美元。“考虑到二月份春节假期的存在，日均是按每月的交易天数计算的。1-3月，银行代客户结算和销售的日均赤字分别为35亿美元、22亿美元和15亿美元，降幅明显。”王春英认为。其次，企业购汇意愿减弱，偿债速度放缓；包括“为人民储存外汇”。

中国外汇储备余额的下降更为明显。中国外汇储备余额已经收窄。其中，三月由下降变为上升。今年1月和2月，外汇储备余额分别减少995亿美元和286亿美元，3月份又增加103亿美元。

然而，从长远来看，这并不意味着无忧无虑。王春英预测，未来中国跨境资本流动的总体形势将保持基本稳定。然而，她并不否认有许多因素影响着跨境资本流动，包括中长期和短期资本流动；中长期因素是根本性的，也是相对稳定的。

不可避免的汇率

汇率是任何情况下都无法回避的关键因素。

汇率可以说是主导了整个身体。即使市场未能及时做出反应，它所欠的“账户”也将永远得到偿还。市场风险可能是有意或无意引发的。

就像“你可以控制货币，但不能控制预期。”中国金融四十论坛高级研究员张斌认为。逻辑是，如果央行对维持汇率稳定的信心不高(例如，摇摆不定的汇率政策缺乏清晰有效的市场沟通)，或者国内和国际经济基本面不支持当前的汇率水平，就会出现货币贬值的预期。

他分析说，持续贬值的预期将伴随着资产价格重估的预期。对于能够在全球范围内配置资产的海外投资者和国内投资者而言，本币贬值的预期相当于以美元计价的本币资产收益率下降，导致本币资产出售和资产价格下跌。

"即使有资本控制措施，资产价格下跌的预期仍然是不可避免的."

这种不可避免的预期使得一些高净值个人加速“走出去”——寻求海外资产配置的解决方案。

与此同时，并非所有这些都是坏消息。作为3月份资本流动数据的补充，人民币汇率正显示出新的迹象。关系逻辑是:汇率贬值-资本外流-赤字-外汇储备减少。相反，潜台词是汇率正在逐渐稳定。

“今年以来，人民币外汇市场出现了四个新变化:人民币汇率贬值预期有所缓解；人民币汇率波动加剧；人民币交易量逐渐下降，市场供求存在缺口；人民币cfets货币篮子跌至97美元以下。”中国社会科学院世界经济与政治研究所国际金融研究室副主任肖说。

肖分析说，人民币汇率的最新变化与中间价定价规则的改革密切相关。一篮子货币与市场供求之间经常发生冲突。冲突的结果是，一篮子货币原则做出了让步。原因是国际金融市场的波动将导致美元对其他货币贬值，而在中国经济基本面没有新的好消息时，空不会让人民币对美元升值。

当然，再次回到依赖中间价格的老路不是一个长期的解决方案。肖建议，如果货币当局认为人民币汇率不应该被一篮子货币所束缚，他们仍然应该找到向浮动汇率过渡的正确时机。汇率改革宜早不宜迟，这是进一步推进汇率改革的有利时机。

同时，我不知道5月4日人民币兑美元中间价下调是什么信号？

回顾过去，人民币对美元的即期汇率从今年1月7日的6.5965开始上升，4月中旬达到6.45的最高水平，最高升值幅度超过2%。

与此同时，人民币指数从去年12月初的102.5的高点下跌了5.8%，至5月3日的96.53的低点。

那么，当前人民币汇率是上升还是下降？

招商证券(China Merchants Securities)首席宏观分析师谢分析称，近期许多研究观点认为，央行有意“战略性地”、“不对称地”和“悄悄地”贬值，因为它需要稳定增长和出口。这一观点是否正确，重要的前提是论证的出发点和基础是否正确。在他看来，当局表达对汇率的看法是非常重要的，但把汇率解释为“贬值”可以说是走错了方向。

根据权威人士的说法，股票市场、外汇市场和房地产市场“回归各自的功能定位，尊重各自的发展规律，不能简单地作为维持增长的手段。”“这可以看作是对去年全国牛市的反思，是对汇率贬值和出口概念稳步增长的反思。”谢对说道。

此外，“与今年国务院关于稳定进出口的指导意见以及过去三年的相关指导意见相比，最大的区别在于今年人民币汇率显然不再承担‘稳定增长’的任务。”谢认为。

因此，市场可能将其解读为:人民币汇率的涨跌应该更多地参照市场。因此，5月4日中间价的调整(比前一个交易日低378个基点)是偶然的。一周后，12日，人民币兑美元中间价报6.4959，比前一交易日高出250个基点。

此时此刻，决策者在想什么？

谢认为，4月最后一个工作日，央行和国家外汇管理局发布了《中国人民银行关于在全国范围内实施跨境融资宏观审慎管理的通知》，旨在拓宽国际资本流入渠道，活跃银行间外汇市场。决策层并不想通过封锁来阻止国际资本的外流，而是希望私营部门能够有序地增持外国资产。

其次，放开我行结售汇的“手脚”，希望我行成为外汇市场的积极做市商。央行希望避免这样的尴尬局面:它是唯一的外汇卖家，所有市场参与者都是外汇市场的买家。毕竟，只有在私人部门之间进行交易时，外汇市场才能更有效地找到合理的汇率水平。

然而，也有高净值个人缺乏耐心。他们不想让自己的人民币资产缩水。或者早在前两年，它们就被逐步调整为外汇资产，以享受海外市场的投资回报。或者静观其变，寻找最能打动他们的海外资产。

根据上述华尔街投资银行家的说法，导致高净值个人热衷于海外配置的直接因素是，除了汇率的不确定性之外，市场和相关环境也在收紧。“由于环境的原因，一些高净值个人在中国赚了很多钱，但他们的资产和亲属都被转移到了海外。对离岸金融管理的需求是迫切的。”

不可避免的资本需求

“现在出国，自己解决外汇兑换，是比较个人的资产。”一位等待qdii配额释放的华尔街投资银行家解释道:“他们的问题在于，他们不了解全球市场，而是寻求稳定的回报，因此他们迫切需要专业机构帮助他们管理自己的财务。如果收入达到10%，8%，你就会满意——许多基金会跟进。然而，拥有基金池的机构预计回报率更高，因为它们的资本成本在5%至6%之间。”

根据这位投资银行家的初步计算，到年底，每个高净值客户可以投资600万元，总投资产出约为40万亿元。按年增长15%和16%计算，预计到2020年，可投资产出将达到90万亿元。按海外配置的10%计算，目前投资产出约为4万亿元。

对如此潜在规模的资产配置的需求，让私募股权对冲基金成为兴奋的“卖家”。一家对冲基金甚至打出了“为全社会管理风险”的口号。

甚至，4万亿低估了这个市场。根据林采宜的分析，自2013年以来，随着居民个人财富的快速增长和人民币升值周期的结束，中国居民购买海外房地产、海外基金和海外保险的数量一直在增加。2015年，离岸资产占个人资产配置的27%，这证实了市场上两种流行的“三分之一”说法:“三分之一的富人在海外拥有离岸资产，离岸资产约占富人投资资产的三分之一。”

然而，在林采宜看来，汇率预期、资本账户开放和控制力度都将影响海外资产的配置比例。

其次，“美联储在今年下半年重返加息轨道的可能性很大。届时，美元将重返强势地位，汇率改革导致的人民币贬值超调将更大。”萧认为。当然，前提是推进汇率改革。

更现实的是，招商宏观认为，国内资本流动持续改善的驱动力目前可能正在减弱。5月第一周，促进投资的外汇供求强度指数和内地对香港资本流动指数均大幅下降，表明新增外汇账户和银行结售汇余额出现恶化，国内资本外流压力可能加大——这是因为近期人民币中间价波动和境内离岸人民币汇率差异加大吗？

上述现象的弦外之音是，数万亿受困于资本的动物“走出去”是大势所趋。

资本外流的趋势和空月的行情不仅被华尔街精英们看到了，而且一些海外国内金融机构也开始关注这一领域——掘金海外财富管理市场。

但是，“如果管理团队没有成熟的交易系统和完善的风险控制系统，包括没有经历几轮市场周期，就很难控制复杂的海外市场。”前述华尔街投资银行家表示。

来源：成都新闻网