人口老龄化对中国金融体系的影响

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全球背景下中国人口老龄化节奏研究

世界上许多国家正在步入老龄化社会。在《2016年全球经济展望报告》中，国际货币基金组织指出，这一老龄化特征不仅表现在总体人口增长缓慢，还表现在劳动力负增长和老年劳动力比重大幅上升。特别是对中国而言，短期内，中国人口老龄化的步伐将呈现出速度更快、间隔更短、负担更重的趋势。

(一)进入老龄化更快。根据国际标准，如果65岁以上的人口比例从7%增加到14%，作为衡量一个国家人口“老龄化”的标志，那么西方主要发达国家完成这一转变的时间跨度通常为40-100年。例如，英国、美国和法国分别经历了45年、69年和115年；亚洲国家完成这一转变的时间远远少于发达国家。日本在25年内已经过渡到老龄化社会，而越南、马来西亚、泰国、印度尼西亚、韩国和其他国家甚至更快，并将在15-20年内完成这一飞跃。根据中国第六次人口普查的数据，65岁及以上人口占8.87%，比2000年人口普查高出1.91个百分点。未来10年，中国人口老龄化速度将加快。根据联合国的预测，中国最早将在2025年达到甚至超过14%。换句话说，中国和日本一样，将在25年内完成这一飞跃(图3)。

此外，如图1和图2所示，在2016年至2021年的中短期展望中，中国人口老龄化预计将呈现三个方面:一是总人口增长率与发达经济体相似，远低于其他新兴经济体；第二，劳动力增长率为负，负增长率有望超过传统发达经济体；第三，老年劳动力比例将继续上升。

(二)拐点区间较短。如果生育率低于标准水平2.1，65岁以上人口比例超过14%，15-64岁的劳动人口停止增长，总人口开始下降，随着人口结构的四个拐点的变化，可以发现日本跨越这四个拐点的时间间隔分别为30年、10年和5年，而中国分别为20年、0年和5年。这意味着中国将在比日本更短的时间内跨越人口结构的四个阶段，这在一定程度上反映了中国严格的计划生育政策的负面影响。

相比之下，日本在20世纪50年代末跨越了“刘易斯拐点”，在20世纪90年代中期跨越了“人口红利拐点”，时间间隔接近40年。正是在这一时期，日本成功地实现了向发达国家的转型。然而，中国仅用了10年多一点的时间就在2003年左右迎来了“刘易斯转折点”，并在2015年左右关闭了“人口红利窗口”。因此，中国面临着比日本更大的人口转变压力。考虑到未来几十年印度将继续享受“人口红利”，中国将面临来自周边市场的更大竞争压力。

(3)老龄化的负担更重。总的来说，当日本、韩国、新加坡和香港的人口红利窗口关闭时，它们的发展水平已经很高，人均国内生产总值已经达到2-3万美元，而当中国面临这个问题时，人均国内生产总值还不到1万美元。换句话说，中国必须在低发展水平下过早地面对这一客观约束。

此外，老年人口比例的增加促进了依赖人口比例的增加。根据联合国《2015年世界人口展望报告》的数据，虽然中国老年人的护理负担率只有31%，比世界平均水平低7个百分点左右，但呈现出快速上升的趋势，预计到2020年将上升到33%，到2031年将超过50%，然后加速进入高负担时代。从国际比较来看，2032年中国老年人的护理负担比例有望超过世界平均水平。这意味着中国的养老负担将在21世纪30年代开始进入重负担阶段，而且程度还会继续增加。

养老金融关系到金融业未来的发展方向

人口老龄化对经济和金融有着深远的影响。

首先，人口老龄化将减少居民储蓄。人口的年龄结构是影响储蓄率的重要因素之一，因为居民的储蓄主要来自16-60岁的人群，而老年人不会继续提供储蓄，而是会拿出以前的储蓄用于生活开支，所以老年人口比例的增加必然会导致储蓄率下降。

其次，从生命周期来看，人口老龄化将逐渐改变需求方的经济结构。老年人口消费结构的特点是医疗保健、公共产品和其他消费品支出增加，房地产、交通和通讯消费需求减少。

第三，人口老龄化将影响金融机构的格局。目前，金融体系由银行主导，未来可能会有一个由银行和机构投资者主导的金融体系。随着人口老龄化，人们的风险意识趋于保守，契约型储蓄机构可以提供长期稳定的收入流来满足老龄化人口的投资需求。结果，传统银行业务的地位下降，以合同储蓄机构为代表的机构投资者稳步上升。从2006年底到2016年10月，中国保险投资结构中，银行存款从30.32%下降到18.00%，债券投资从18.46%上升到33.66%；股票和基金投资从9.26%增加到14.42%；其他投资目前占33.93%。

在现有的养老金制度下，养老金缺口继续扩大。据世界银行统计，中国养老医疗保险覆盖率大幅提高。然而，在过度依赖第一支柱的模式下，我国养老保障基金存在较大缺口，养老金的长期可持续性仍然较弱。根据世界银行的计算，2015年，中国社保基金的投资规模仅为社保基金需求规模的87%，填补资金缺口仍是一个重大挑战。随着老年人口比例的增加，这一差距将继续扩大。将2015-2050年养老金投资支出净现值与2014年国内生产总值进行比较，2014年城镇职工养老保险缺口累计值相当于国内生产总值的64%，2014年城乡居民养老保险缺口累计值为国内生产总值的12%，合计达到国内生产总值的3/4以上。从长远来看，巨大的养老金缺口也意味着未来有必要改革养老金制度，而金融机构的潜在业务是巨大的。

由社会保障计划、用人单位养老金计划和个人储蓄养老金计划组成的三支柱养老保障体系是发达国家的通行做法，也是中国未来养老金改革的方向。

2011年，国家养老金和私人养老金的总资产超过了美国国内股票的总市值。根据ici发布的《2016年美国基金年鉴》，2015年美国养老金总资产达到24万亿美元。美国养老金的最大组成部分是个人退休账户和雇主赞助的固定养老金缴款，分别拥有7.3万亿美元和6.7万亿美元的资产，占美国所有养老金资产的近60%。个人退休帐户持有的共同基金的比例达到48%，而dc计划持有的共同基金的比例超过54%。可以说，共同基金占了美国养老金的一半。发展养老金金融已经成为美国开放实体经济和金融市场的重要渠道之一。

英国颁布的2008年《养老金法》确立了新的企业养老金制度改革，同时将养老金与银行、证券和保险同等重要。自2012年10月以来，职业养老金已成为一种更具强制性的职业年金，在职者将自动加入职业养老金计划。雇员支付他们工资的4%，企业支付他们工资的3%，政府以利润税的形式支付1%。雇员工资的8%被注入雇员的个人账户，形成半强制性养老金。

中国未来养老金制度改革的重点是大力发展第二、三支柱养老金，建立养老金投资运营体系。第23支柱的崛起将为中国金融资产管理行业带来发展。在养老金资产管理方面，主要集中在个人银行储蓄、银行养老金、企业年金和商业养老保险的经营管理。

养老金与金融市场的有效联系有助于同时促进养老金行业和金融业的发展。从金融业的角度来看，养老问题也是一个具有典型金融特征的问题，存在跨时间、跨区域的资产配置的基本需求。养老金融不仅包括养老金融，还包括养老服务金融和养老产业金融，是根据养老资产保值增值、老年人金融消费和养老产业投融资的需要而出现的。经营养老金金融产品、涉及养老金行业和提供养老金金融服务的行业均可归类为养老金金融行业。其中，养老金融是养老金融的重中之重，主要包括养老制度安排和养老资产管理。

养老金融的主体是与养老相关的储蓄投资机制，主要包括社会基本养老保险基金、企业年金、商业养老保险、养老储蓄、住房反向抵押贷款、养老信托、养老基金等。目前，中国的养老金融产品主要集中在银行储蓄产品，保险产品也有所发展，但证券产品相对较少，基金产品和信托产品几乎都是空白色。房地产产品(如老年住房)正在积极酝酿试点项目。

2015年，国务院发布了《基本养老保险基金投资管理办法》。养老基金各项资产投资中，股票、股票型基金、混合基金和股票型养老产品的总投资比例不得超过养老基金净资产值的30%。它主要用于银行存款和政府债券领域。虽然这种投资方向能有效规避投资风险，但利率难以持续覆盖当前的通胀水平，限制了养老金资产保值增值的能力，并逐渐凸显贬值压力。

资本市场养老金投资是发展养老金金融的核心，企业年金和职业年金的作用越来越显著。2015年底，美国市场化养老金达到24万亿美元，占当年国内生产总值的145%，由商业银行、基金、保险等金融机构广泛管理。养老金通过资本市场保持和增值，它们也是资本市场的重要机构投资者。股票、VCs、pe等股权产品投资比例高达60%，支持实体经济发展，促进新兴产业(Aiji、净值、信息)和产业创新升级。

从整个养老产业的角度来看，养老金融产业可以看作是整个产业链的独立部分，远远超过养老产品产业、养老服务产业和养老房地产产业，无论其人口规模还是相应的资金总量。养老金融也可以看作是养老产业的金融部分，它跨越了银行、保险、证券、基金、信托、养老地产和养老服务等领域，也与广泛的金融产业链相关联。可见，养老金融不仅是金融体系的重要组成部分，也是养老产业的关键，关系到整个金融业未来的发展方向。

来源：成都新闻网