一、全社会杠杆率适中 但系统性风险不断上升

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杠杆率在一定程度上反映了债务偿还能力。如果是基于清算，杠杆率可以描述为债务与资产的比率；如果是基于债务的可持续性，杠杆比率可以描述为债务与收入的比率。就全社会而言，国内生产总值可视为收入，因此全社会的杠杆率是各部门总债务与国内生产总值之比。因此，中国的杠杆率可以分别按部门和行业进行分析。

(1)中国全社会杠杆率适中，非金融企业部门杠杆率过高

根据麦肯锡的研究，2014年中国实体经济的杠杆率为217%，总体处于中等水平，低于大多数发达国家，如日本的杠杆率为400%，法国的杠杆率为280%，英国的杠杆率为238%，美国的杠杆率为233%，高于其他金砖国家和新兴经济体。就部门而言，中国政府部门的杠杆率为55%，低于其他国家。中央政府的杠杆率为26%，地方政府的杠杆率为29%。地方政府的债务总额超过了政府部门的债务总额。债务总额的一半，中国非金融企业的债务与政府部门的债务重叠。考虑到这种情况，政府部门的债务，尤其是地方政府的杠杆率，高于当前水平；中国非金融企业部门的杠杆率为125%，高于大多数国家，远远超过了90%的国际警戒线。例如，美国非金融企业部门的杠杆率仅为67%，而英国的非金融杠杆率为74%；中国居民部门的杠杆率为38%，处于较低水平。因此，虽然我国全社会的杠杆率处于中等水平，但非金融企业部门的杠杆率过高，导致我国杠杆率结构性问题突出。

(二)金融危机后非金融企业部门的杠杆率增长过快

就增长率而言，自2007年以来，我们整个社会的杠杆率上升了83个百分点，远高于其他国家，仅低于爱尔兰、新加坡、希腊和葡萄牙。其中，政府部门杠杆率提高了13个百分点，对全社会杠杆率的增长贡献了15.7%。地方政府债务增长迅速，年增长率约为27%，增速远高于中央政府；非金融企业部门杠杆率提高52个百分点，对全社会杠杆率增长贡献62.7%；住宅行业杠杆率提高18个百分点，对全社会杠杆率增长贡献21.6%。因此，金融危机后，非金融企业部门杠杆率的快速上升是中国全社会杠杆率上升的主要原因。在非金融企业领域，国有企业的资产负债率从2007年的58.2%上升到2013年的66.7%，上升了8.5个百分点，而非国有企业的资产负债率从51.2%上升到54.6%，上升了3.4个百分点。因此，非金融企业的高杠杆率主要集中在国有企业。

(3)产能过剩行业增加杠杆的现象

金融危机后，中国非金融企业的资产负债率大幅上升，从2008年的52%上升到2014年的60%。其中，资本密集型行业的资产负债率较高，尤其是产能过剩行业。例如，煤炭开采和洗煤行业的资产负债率从2008年的59.0%上升到2014年的66.2%。黑色金属采选业从48.0%增长到57.0%，石油加工业、焦化和核燃料加工业从61.9%增长到66.2%，有色金属冶炼和轧制加工业从57.8%增长到63.7%。然而，非产能过剩行业的资产负债比率似乎大多被去杠杆化了。例如，食品制造业的资产负债率从53.0%下降到46.9%，纺织、服装、鞋帽制造业的资产负债率从54.3%下降到47.9%。

(四)房地产业与中国债务密切相关

根据研究，2014年，中国实体经济部门约45%的债务与房地产行业直接或间接相关。就住宅行业而言，房地产在居民资产配置中的比重仍保持在60%左右，而抵押贷款占居民总负债的47%左右；就非金融企业而言，房地产与钢铁、水泥等行业高度相关，房地产行业的兴衰对相关行业有很强的溢出效应；就政府部门而言，地方政府负债高度依赖土地销售收入，约占37%。因此，土地和房地产从三个方面影响债务的扩张:抵押品、资本需求和还款收入。当房地产价格下跌时，经济增长率将下降，这将给各部门带来更大的债务偿还压力，推动杠杆率进一步增长。

(五)影子银行融资规模继续扩大

虽然银行贷款仍是各部门贷款的主要渠道，但影子银行的贷款规模在不断扩大，占各部门未偿贷款总额的30%左右，2007年至2014年以每年36%的速度增长。其中，理财产品正以每年86%的速度增长，其市场份额已达到非银行信贷总规模的20%左右；尽管信托贷款所占比例相对较小，但它们也以每年59%的速度增长；以小额信贷和p2p为主的贷款占非银行贷款规模最大，约占总规模的37%。银行系统通过银行间资产和表外项目直接或间接参与非银行业务的融资过程，因此非银行金融中介机构的风险会对银行系统产生溢出效应，并将表外业务的风险转移到表内业务，从而加剧银行面临的风险。

(6)中国债务风险总体可控，但系统性风险正在上升

中国的债务主要是内债，外债风险较低。2014年，中国的外债仅占国内生产总值的8.6%。同时，中国拥有巨额外汇储备资产，外汇储备对外债的覆盖率为429%。外债偿付能力很高，偿债率为1.91%，远低于发展中国家25%的警戒线和世界银行建议的15%的安全线。此外，中国目前的投资率约为44%，储蓄率约为50%，显示出一个净储蓄国家，因此它可以容忍更高的杠杆率。2014年，中国家庭存款余额为50.7万亿元，家庭贷款余额为23.1万亿元。加上住宅部门拥有的住房、汽车和金融资产，住宅部门的债务偿还能力很高。然而，尽管国有企业杠杆率相对较高，资产负债率迅速上升，但国有企业多年来积累了巨额资产。截至2014年底，中国国有企业总资产为102.1万亿元，其中中央企业总资产为53.7万亿元，地方国有企业总资产为48.4万亿元，国有企业资产足以偿还现有债务。同时，中国还拥有大规模的矿产资源和丰富的海洋和森林资源。据国家重要矿产总量预测项目组估计，2014年中国23种矿产的总价值将达到244.4万亿元。随着行政事业单位的资产和国家基础设施的建设，政府部门也有了更高的偿付能力。此外，2014年，中国银行业资本充足率达到13%，一级资本充足率接近11%，核心一级资本充足率达到10.56%，高于巴塞尔协议7%的要求，表明银行业具有较强的抗风险能力。综合判断表明，中国债务风险总体可控。

但是，我们也要注意中国金融风险的上升，主要表现在以下几个方面。首先，随着非金融企业杠杆率的上升，利润增长率逐年下降。2013年，规模以上工业企业利润总额同比增长12.2%，但2014年仅同比增长3.3%，2015年同比下降2.3%。2014年和2015年，国有企业利润分别下降5.7%和21.9%。利润同比下降恶化了企业的偿付能力，增加了企业的经营风险。由于中国企业间接融资比例较高，

二是我国商业银行不良贷款余额和不良贷款率面临双升的形势。不良贷款余额从2011年的4279亿元快速上升至2015年的12744亿元，不良贷款规模增长近三倍，不良贷款率也从2011年的1%上升至2015年的1.67%。随着我国“去产能”、“去库存”的逐步推进，商业银行不良贷款余额和不良贷款率将进一步提高。

第三，地方政府债务规模正在迅速扩大。截至2014年底，地方政府负责偿还的债务为15.4万亿元，或有债务为8.6万亿元，分别比审计署2013年6月公布的10.9万亿元和7万亿元高出4.5万亿元和1.6万亿元，增幅分别为41.3%和22.9%。同时，地方财政收入(包括基金收入)增速大幅下降，2015年同比下降3.7%。其中，地方政府性基金收入大幅下降，2015年同比下降23.6%，主要原因是国有土地使用权出让收入减少，2015年减少8840亿元，同比下降21.4%。此外，中国正处于债务偿还的高峰期，2016年到期的债务为2.8万亿元，占有偿还责任债务余额的18%，2017年到期的债务为2.4万亿元，占16%，2018年及以后到期的债务为6.2万亿元，占40%。当债务集中度到期时，地方政府债务偿还存在期限错配导致的流动性风险，这主要体现在中长期项目的短期债务投资上。

第四，随着中国债券市场规模的不断扩大，债券市场的违约案例也越来越多。2014年，6只债券违约，但在2015年，违约债券的数量上升至24只。债券市场的违约发行人从民营企业发展到中央企业，违约产品的品种从公司债券发展到中期票据，如2015年保定天威和中钢的债务违约。尤其是在“去产能”和“去库存”的背景下，债券违约的可能性将会增加，而债券大多是通过银行发行的。当企业无法兑现时，风险会转移到银行，从而增加银行面临的赎回风险。

第五，互联网金融等领域的风险激增。以p2p网上贷款行业为主体的互联网金融在中国发展迅速，p2p网上贷款行业的累计交易量不断增加，p2p已经成为财富管理市场的主要投资品种。随着行业的快速发展，出现了p2p流失、坏账率上升、信用贷款逾期率飙升等问题。2015年，问题平台数量达到896个，是2014年的3.26倍，占行业的34.5%。金融创新的快速发展导致金融体系与金融管理脱节，导致特定领域的金融风险增加，并逐渐蔓延到其他领域。

来源：成都新闻网